BANAMEX : Cemex (CEMEX.CPO) Reiniciamos cobertura con recomendación de Neutral; aumentamos el PO a P$14.90 por acción o US$8.30 por ADS

 

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Reanudamos nuestra cobertura de Cemex con una recomendación de Neutral debido a su mayor valuación. Reanudamos nuestra cobertura de Cemex con una recomendación de Neutral/Riesgo Alto (vs. Compra/1A previamente) y aumentamos nuestro Precio Objetivo a 12 meses a P$14.90 por acción u US$8.30 por ADS (frente a P$12.80 por acción y US$7.00 por ADS previamente), lo cual equivale a un RTE de 11%. El modesto aumento del PO resulta principalmente de los flujos de efectivo futuros en dólares ligeramente superiores, como consecuencia del reciente repunte del peso mexicano y del peso colombiano vs. el dólar, así como por los márgenes ligeramente superiores por la exitosa implementación de los aumentos de precios en mercados clave. Sin embargo, considerando que las acciones se han revalorizado 33% en lo que va del año (vs. +5% del IPC y +7% del Índice S&P Global de Materiales de Construcción) y que cotizan a 8.9x y 8.0x sus múltiplos VC/EBITDA proyectados para 2016 y 2017, respectivamente (una ligera prima vs. sus pares globales de la industria; ver la Figura 1), consideramos que sus acciones están casi justamente valuadas.

 

Ligero aumento de nuestros estimados para 2016-2017 tras los sólidos resultados del 1T16. Los resultados del 1T16 de Cemex fueron 2% superiores a los del consenso, con un EBITDA de US$583 millones, liderados por los sólidos resultados en EUA, contrarrestados parcialmente por la ligera decepción en los volúmenes de México (vs. una base comparativa difícil hace un año). La administración celebró el margen EBITDA consolidado de 18.2%, el mayor desde 2009, ayudado por un sólido aumento de 4.4 p.p. en el margen EBITDA en EUA a 11.8% y el primer flujo libre de efectivo positivo (antes de expansiones) de US$8 millones en el primer trimestre desde 2009, gracias a la continua contracción de los días netos de capital de trabajo y los menores impuestos en efectivo. El 1T16 representó el primer trimestre de Cemex con los desgloses por regiones revisados, en los que Europa y Asia, Medio Oriente y África (AMEA) reemplazaron a Europa del Norte, Mediterráneo y Asia. Con este reporte actualizamos nuestro modelo de utilidades para ajustarlo a las definiciones de las nuevas regiones, y aumentamos ligeramente nuestros estimados consolidados, incluyendo un EBITDA de US$2,900 millones y US$3,200 millones para 2016 y 2017, respectivamente, lo cual representa una revisión de ~6-7%.

 

La administración reitera las metas para 2016. La revisión más significativa a nuestros supuestos incluye reconocer a Cemex su programa de venta de activos de US$1,500 millones, de los cuales ya ha completado US$700 millones. Como consecuencia, proyectamos una deuda neta de US$13,800 millones y de US$12,700 millones en 2016 y 2017, respectivamente, -5% y -10% vs. nuestros estimados anteriores, aunque el apalancamiento (deuda total financiada/EBITDA) se mantiene alto a 4.4x y 3.6x, respectivamente, vs. las obligaciones contractuales de su deuda a 6.0x y 5.5x. En la conferencia de resultados del 1T16, la administración reiteró sus metas recientes, y aumentó sus iniciativas para el flujo libre de efectivo a US$400-450 millones.

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