Banamex: OHL México (OHLMEX) La autorización de un aumento de tarifas envía una señal positiva

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Incorporamos a nuestros estimados el aumento de tarifas en la concesión Autopista Urbana Norte. Consideramos que la reciente autorización a OHL México para aumentar las tarifas en su concesión Autopista Urbana Norte es fundamentalmente positiva. La decisión muestra que las autoridades reguladoras mexicanas reconocen la necesidad de compensar a la compañía por los trabajos finalizados. El Gobierno de la Ciudad de México aprobó un aumento de tarifas de 24.25% en esta concesión. Reiteramos nuestra recomendación de Compra/Riesgo Alto (1A) para las acciones de OHL México.

 

El actual debate sobre las garantías contractuales. Los inversionistas pesimistas afirman válidamente que es difícil estimar cuándo podría ser compensada OHL México por sus garantías, o qué tipo de compensación podría recibir. Por su parte, los inversionistas optimistas podrían mencionar el ajuste al contrato de la concesión Conmex en diciembre de 2012 y ahora también el caso de Autopista Urbana Norte, ya que los incrementos asociados de tarifas reducen el diferencial entre las tasas internas de retornos (TIR) reales y las garantizadas de cada concesión. Ya que las concesiones de OHL México han estado obteniendo utilidades inferiores vs. sus retornos garantizados, estos ajustes también deberían reducir los pasivos bajo estas garantías.

 

Revisamos nuestra valuación. Cambiamos de una valuación de OHL México basada en el múltiplo P/U a otra basada en el múltiplo VC/EBITDA en efectivo, ya que tenemos más confianza en una normalización gradual de las tendencias del EBITDA en efectivo de la compañía. Reiteramos nuestro Precio Objetivo de P$38.00 por acción, pero basado actualmente en un múltiplo VC/EBITDA proyectado para 2017 de 14.5x, en línea con el múltiplo VC/EBITDA implícito en nuestra valuación bajo la metodología de flujos de efectivo descontados de su rival Pinfra. El ciclo relativamente inicial de los activos de OHL México y su mayor apalancamiento significa que su múltiplo debería ser alto.

 

Se mantiene la tesis de una mejora de la generación de efectivo. Ciertos elementos del mercado parecen haber interpretado incorrectamente la salida de flujo de efectivo de P$438 millones de OHL México por operaciones en el 1T16, la cual incluyó un pago extraordinario en efectivo de un impuesto por P$1,200 millones, resultante de la venta de una participación minoritaria de su concesión Conmex. De no haberse producido este pago, OHL México habría reportado su quinto trimestre consecutivo con un flujo libre de efectivo positivo.

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