La noticia. En general, los resultados de GAP en el 2T16 nos parecen positivos, incluyendo un crecimiento del EBITDA de casi 18% anual, y con partidas de baja calidad como pérdidas cambiarias netas y mayores impuestos diferidos, las cuales resultaron en utilidades contables inferiores al consenso. Aun así, consideramos que la valuación de GAP justifica ampliamente el crecimiento de su EBITDA. Ya que también creemos que el precio de su rival OMA es más atractivo, ya que su EBITDA del 2T16 aumentó el doble que el de GAP, reiteramos nuestra recomendación de Venta de las acciones de GAP.
Resultados del 2T16. GAP reportó una utilidad contable consolidada de P$1.04 por acción (US$0.56 por ADR) en el 2T16, vs. nuestro estimado de P$0.92 (US$0.51), el consenso de P$1.59 y P$1.19 (US$0.72) originalmente reportado en el 2T15. El EBITDA fue de P$1,553 millones, en línea con nuestra proyección. Por debajo de la línea del EBITDA, los cargos cambiarios no fueron tan significativos como esperábamos. El flujo de efectivo de operaciones de GAP fue de P$1,256 millones, sin cambios frente al 2T15.
Implicaciones. Ahora que todos los grupos aeroportuarios mexicanos han reportado sus resultados del 2T16, el crecimiento del EBITDA de 17.6% de GAP fue inferior al de sus competidores ASUR (+18%; Venta) y OMA (+36%, Compra) en el mismo periodo. Asimismo, esperamos recibir más información sobre el motivo por el cual GAP decidió recientemente cambiar sus auditores por primera vez en 14 años. La decisión de la compañía de publicar utilidades excluyendo las ganancias y pérdidas cambiarias difiere de las prácticas comunes de sus pares.
Grupo Aeroportuario del Pacífico
Estrategia de inversión
Asignamos una recomendación de Venta a las acciones de GAP, ya que
vemos que las acciones cotizan por encima de su valor justo, considerando
que los fundamentales de la compañía son buenos pero no excepcionales. La
compañía tiene cualidades defensivas, incluyendo altos márgenes EBITDA, un
flujo de efectivo neto positivo y una concesión aeroportuaria que no vence
hasta 2048. Por otro lado, el crecimiento del EBITDA y del tráfico se está
desacelerando, y las elecciones presidenciales en EUA podrían impactar a las
acciones, particularmente para una compañía que inauguró recientemente el
puente que conecta EUA con el aeropuerto de Tijuana.
Valuación
Nuestro precio objetivo para GAP es de P$116.00 por acción o US$63.00 por
ADR, usando una metodología de flujos de efectivo descontados (DCF).
Nuestro modelo de flujos de efectivo descontados no asigna valor a las
concesiones mexicanas después de 2048E, ni asigna valor a la concesión del
aeropuerto Montego Bay después de 2033E, y considera un WACC de 8%.
Riesgos
Entre los principales riesgos para la compañía se encuentran: (1) Grupo
México podría sorprender al mercado y vender toda su participación en GAP,
incluso a pesar de que se ha reducido la posibilidad de una oferta pública de
acciones; (2) las decisiones irracionales sobre capacidad de las aerolíneas; y
(3) los riesgos macroeconómicos, como los altos precios del petróleo, una
recesión económica o decisiones regulatorias adversas para el sector.
Entre los riesgos al alza se encuentran: (A) un flujo de tráfico mejor de lo
esperado; (B) una sólida recuperación del aeropuerto Montego Bay, Jamaica,
operado por la compañía.
Si cualquiera de estos factores tiene un efecto mayor/menor del que
anticipamos, la acción podría no lograr/superar nuestro Precio Objetivo.
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