Nuestras conclusiones: La utilidad neta del 2T16 en línea con nuestro estimado. Hoy miércoles, 27 de julio, antes de la apertura del mercado, Santander México reportó sus resultados del 2T16. Horas después, el banco llevó a cabo su conferencia de resultados, con la participación del director general, Héctor Grisi, y el vicepresidente de administración y finanzas, Pedro Moreno. Santander México reportó una utilidad neta de P$3,708 millones (P$0.55 por acción), en línea con nuestro estimado, 5% superior al 1T16, y 15% por encima del 2T15. En base anualizada, la utilidad neta del banco en el 2T16 muestra un ROE de 12.6%, mayor que el 12.3% en el 1T16 y que el 11.9% en el 2T15.
Implicaciones. Esperamos una reacción neutral a los resultados del 2T16, ya que estuvieron en línea con nuestras expectativas. En el lado positivo, cabe destacar el sólido crecimiento del margen financiero (13% anual), y la contracción del costo de crédito (3.2% en el 2T16 vs. 3.5% en el trimestre anterior). En el lado negativo, los ingresos por comisiones fueron débiles, y los gastos operativos se mantuvieron por encima de la meta para todo el año. El valor en libros reportado por acción de Santander México fue de P$17.33 al 30 de junio de 2016. Por lo tanto, con un precio actual de P$34.13, Santander México cotiza actualmente a 2.0x su último valor en libros reportado.
Las metas para 2016, reiteradas — La administración reiteró las metas
que ofreció durante la conferencia de resultados del 4T15, incluyendo un
crecimiento de utilidades antes de impuestos de entre 8% y 12%. Tras el
aumento de 13% de la utilidad antes de impuestos reportada en el 1S16, y
respondiendo a una pregunta sobre un posible aumento de la meta actual,
el Sr. Grisi dijo que, tomando en cuenta el entorno volátil, era mejor ser
conservador y, por lo tanto, mantener sus actuales objetivos. El Sr. Moreno
añadió que, considerando las tendencias positivas del margen financiero
(apoyadas por los aumentos de las tasas de interés de Banxico), las
mejores tendencias esperadas para los ingresos por comisiones en el 2S16,
y el panorama estable de los costos de crédito, la administración confiaba
en lograr su meta de crecimiento de las utilidades antes de impuestos.
El crecimiento del margen financiero de 13% anual, ayudado por el
aumento de 15% anual de la cartera crediticia — Durante el trimestre
finalizado el 30 de junio de 2016, la cartera crediticia de Santander México
se expandió 15% anual (5% trimestral). En el 2T16, los créditos al consumo
subieron 14% anual, mientras que los créditos hipotecarios y los créditos
comerciales se expandieron 10% y 9% anual, respectivamente; por último,
los créditos gubernamentales aumentaron un sólido 50% anual. Dentro de
los créditos al consumo, los créditos de tarjetas de crédito aumentaron 13%
anual, mientras que otros créditos al consumo se expandieron 15% anual.
Dentro de los créditos comerciales, los créditos de empresas medianas se
expandieron 14% anual, y los créditos a las PyMEs aumentaron 10% anual,
mientras que los créditos corporativos subieron sólo 1% anual. Durante la
conferencia de resultados, y respondiendo a una pregunta sobre el sólido
ritmo de crecimiento de los créditos gubernamentales, especialmente
comparándolos con su modesta expansión de 7% en 2015, el Sr. Grisi
explicó que el fuerte aumento se debió a dos oportunas transacciones para
proteger la presencia del banco en ciertas áreas (tales como los pagos de
nóminas), sin implicar ningún cambio de estrategia de los créditos
gubernamentales, los cuales siguen siendo un negocio no estratégico para
el banco. En el 2T16, el margen financiero de Santander México aumentó
13% anual (1% trimestral). La administración subrayó la sólida contribución
de los ingresos por intereses de su portafolio crediticio (+15% anual,
excluyendo tarjetas de crédito), y también de los mayores ingresos de
inversiones en valores (+32% anual). Durante el trimestre finalizado el 30
de junio de 2016, el margen por interés neto del banco se amplió 10 p.b.
anual a 4.9%.
El índice de morosidad se mantuvo estable trimestral — En el 2T16, el
índice de morosidad (de cartera vencida) de Santander México se mantuvo
estable vs. el 1T16 en 3.0% al 30 de junio de 2016, después de que el
aumento de 20 p.b. del índice de morosidad de los créditos al consumo se
viera compensado por la contracción de 20 p.b. del de los créditos
hipotecarios. Por otra parte, las provisiones por riesgos crediticios del banco
se contrajeron a 3.2% de los créditos promedio en el 2T16, inferior al 3.2%
en el trimestre anterior. Durante la conferencia de resultados, la
administración explicó que la mejora del costo de riesgo refleja prácticas
más rigurosas de originación en las carteras de créditos a PyMEs y de
créditos al consumo. El índice de cobertura de las reservas por riesgos
crediticios a cartera vencida alcanzó el 115%% al 30 de junio de 2016,
ligeramente por debajo del 118% al 31 de marzo de 2016.
La sólida generación de ingresos compensó el crecimiento de los
gastos operativos y resultó en un índice de eficiencia costo/ingreso
estable del banco — Durante el trimestre finalizado el 30 de junio de 2016,
los gastos operativos del banco aumentaron 10% anual, ya que los gastos
administrativos subieron 10% anual, mientras que los gastos de personal
aumentaron 9% anual. Asimismo, los ingresos por comisiones del banco se
contrajeron 1% anual, principalmente por la contracción de las comisiones
por asesoría financiera (las cuales fueron inusualmente altas en el 2T15).
Como consecuencia principalmente de la sólida generación de ingresos, el
índice de eficiencia costo/ingreso de Santander México mejoró a 42.8% en
el 2T16, frente a 42.4% en el 1T16 y 42.2% en el 1T15.
Santander México
Estrategia de inversión
Asignamos a las acciones de Santander México una calificación de Neutral, ya
que consideramos que la acción está justamente valuada a su precio actual.
Valuación
Nuestro PO a 12 meses para Santander México es de P$36.50 por acción.
Calculamos este precio con un modelo de dividendos descontados, utilizando
un crecimiento de la UPA sostenible de 7.0% y un costo de capital de 10.5%.
Nuestro Precio Objetivo implica un múltiplo objetivo P/VL de 2.0x.[CVL[1]
Riesgos
El mayor riesgo de alza para nuestros estimados y de PO es, primero, si el
PIB de México crece por encima de nuestras expectativas actuales, el
crecimiento de la cartera de crédito de SANMEX y del margen financiero
podría exceder nuestras expectativas. Segundo, si el crecimiento de los
créditos de tarjeta de crédito es superior a lo esperado, los ingresos por
comisiones del banco podrían superar nuestras expectativas. Tercero, si la
normalización de la tasa efectiva de impuestos del banco toma más tiempo del
esperado, la utilidad neta del banco podría superar nuestros estimados.
El mayor riesgo de baja para nuestros estimados y de PO es, primero, si
Banxico aumenta las tasas de interés menos de lo que esperamos, o si estos
incrementos se producen más tarde de lo proyectado por nuestros
economistas, el margen por interés neto de Santander México podría
expandirse menos de lo esperado, y la actualización del ROE del banco podría
tomar más tiempo de lo proyectado; segundo, si la economía mexicana crece
menos de lo que proyectan nuestros economistas en 2016-2018, nuestros
estimados de crecimiento de la cartera crediticia del banco podrían ser
demasiado optimistas; y tercero, si el banco necesita contabilizar mayores
provisiones por riesgos crediticios de los que esperamos, la utilidad neta
podría ser inferior a nuestras expectativas.
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