BANAMEX : Bolsa Mexicana de Valores (BOLSA.A) Aumentamos recomendación a Compra y PO a P$38.50 por acción; esperamos una continua expansión del margen EBITDA en los próximos trimestres

 

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Esperamos una continua expansión del margen EBITDA. Creemos que el margen EBITDA de la Bolsa Mexicana de Valores (Bolsa) puede continuar expandiéndose, para alcanzar el 54.0% para 2018, vs. un margen de 52.8% reportado en el 1S16 y de 50.0% logrado en 2015. Proyectamos un crecimiento de ingresos de un dígito alto durante los próximos tres años, pero también esperamos un aumento promedio de un dígito medio de los gastos operativos. Con un margen EBITDA proyectado de 54%, Bolsa seguiría por debajo de otras operadoras del mercado de valores globales, cuyos márgenes EBITDA reportados oscilan entre el 60% y el 70%.

 

El segmento de derivados listados de Bolsa continuaría ofreciendo apoyo adicional al crecimiento de los ingresos totales. El reciente impulso de las negociaciones de las operaciones de swaps de TIIE 28 liquidadas en una cámara de compensación reportado en el 2T16 resultó en un crecimiento anual de 30% de los ingresos por negociaciones de derivados y en una expansión anual de 45% de los ingresos de post-negociación de derivados (custodia, compensación, liquidación y préstamo de valores), ya que los balances promedio de los depósitos de margen crecieron 40% anual. Creemos que este desempeño representa un punto de inflexión al alza, tanto para el MexDer (la subsidiaria de operaciones de derivados de Bolsa) como para Asigna (liquidación de derivados), y podría añadir en promedio casi 100 p.b. al crecimiento de los ingresos totales en 2016 y 2017.

 

Continuo enfoque en la eficiencia. Proyectamos un CAC a 3 años de los gastos operativos de sólo 5% hasta 2018, por debajo de su CAC histórico de 9%, ya que esperamos un crecimiento de los gastos de personal (55% del total de gastos operativos) de sólo 5%, ya que el personal se mantiene estable a sus niveles actuales.

 

Aumentamos nuestros estimados de la UPA para 2016-2018. Como consecuencia de los mayores estimados de ingresos y de los menores gastos operativos proyectados, aumentamos nuestras expectativas de la UPA para 2016-2018 en aproximadamente 5%-10%. Nuestros nuevos estimados de la UPA muestran un crecimiento de 15% para 2016 y para 2017, y de 13% para 2018.

 

Aumentamos nuestro Precio Objetivo a 12 meses a P$38.50 y nuestra recomendación a Compra. Debido a nuestros mayores estimados de utilidades, aumentamos nuestro Precio Objetivo a 12 meses calculado bajo la metodología de flujos de efectivo descontados a P$38.50 de P$30.50 por acción. Nuestro nuevo PO implica un múltiplo P/U objetivo a 12 meses de 20.2x, el cual está en línea con el múltiplo P/U histórico a 12 meses de 20.4x.

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