BANAMEX : Alpek (ALPEK.A) Reducimos recomendación a Neutral, limitado potencial de crecimiento futuro de los diferenciales

 

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Reducimos nuestra recomendación a Neutral por el desempeño de la acción y las perspectivas de limitado potencial de crecimiento futuro de los diferenciales. Aunque seguimos siendo positivos sobre la tesis de inversión y el momento positivo de sus utilidades, actualmente vemos un potencial de alza más limitado de nuestro VNA. Creemos que (1) el descuento de 17% de la valuación de las utilidades de sus pares globales podría frenar el desempeño de las acciones de Alpek por el momento; (2) existe un mayor potencial de baja que de alza en 2017 vs. los niveles actuales de los márgenes globales del poliéster y de los diferenciales del polipropileno en Norteamérica; y (3) existe un margen limitado para que Alpek reporte resultados del 3T16 superiores a las expectativas. En cuanto al poliéster, el inicio de nueva capacidad, junto con nuestra expectativa de un aumento de los precios del crudo, debería limitar el potencial de alza de los márgenes. (Ver la figura final del Caso Optimista vs. Caso Pesimista).

 

Proyectamos un aumento de 10% del EBITDA de Alpek en dos años, ayudado por la consolidación de las expansiones de capacidad de poliéster en 2017 (proyecto de PTA y PET en Corpus Christi, EUA) y de la generación de energía en 2018 (planta de 350 MW en Altamira). Aunque estas finalizaciones de proyectos pueden llevar al flujo libre de efectivo a un rendimiento de 9.6%, esperamos que la compañía busque oportunidades de crecimiento inorgánico o que continúe sus inversiones a largo plazo en su modelo de negocios de Norteamérica.

 

Limitado crecimiento esperado en el 3T16, con posibilidad de cargos de inventario. Esperamos un EBITDA del segmento de poliéster de US$85 millones, 8% anual, aunque impactado por un cargo de inventario de ~$10 millones debido a la volatilidad de los costos de las materias primas. En el segmento de químicos, la contracción trimestral en los diferenciales del polipropileno (PP) vs. propileno en EUA de US$775 a US$650 tras las mayores importaciones de PP de Asia podrían resultar en un EBITDA de US$81 millones, 6% anual. Tomando en cuenta que Alpek acumuló existencias de PP a precios más bajos, una pequeña revaluación de inventarios podría contribuir positivamente a sus resultados.

 

La adquisición en Brasil podría concluirse este mes. El derecho de negociar con exclusividad las adquisiciones de las plantas de producción de PTA (700,000 toneladas) y de PET (450,000 toneladas) de Petrobras finaliza en octubre. Un descuento de la valuación y una potencial reactivación de estos activos podría resultar en un nuevo aumento de nuestro Precio Objetivo. Vemos una transacción totalmente financiada con el flujo de efectivo de Alpek sin impacto en su flujo regular de dividendos.

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