BANAMEX : Grupo Televisa (TLEVISA.CPO) Bajamos el PO a P$76.50 tras los débiles resultados del 3T16; reiteramos recomendación de Venta

 

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Reducimos nuestro Precio Objetivo a P$76.50 por acción. Revisamos nuestro modelo para Televisa para incorporar los débiles resultados del 3T16, los cuales confirmaron nuestra tesis de inversión de la acción. Los cambios a nuestro modelo reflejan los decepcionantes márgenes principalmente en el negocio de Contenidos, y nuestros estimados del EBITDA ahora son 2% inferiores en promedio en 2016-2018. Asimismo, nuestras proyecciones de utilidades se contraen 19% debido a los mayores cargos por intereses (dado el mayor apalancamiento) y al resultado en el 3T16 considerablemente inferior a lo proyectado, y como consecuencia, reducimos nuestro Precio Objetivo a P$76.50 por acción (vs. P$80.00 anteriormente).

 

El crecimiento de la TV de paga continuará sustentando los ingresos. Los ingresos de Televisa en el 3T16 fueron 3% inferiores a nuestro modelo, debido principalmente a las regalías en dólares más débiles de lo esperado. El negocio de Publicidad continuó contrayéndose (vs. un crecimiento de 2% en el 2T16), lo cual puede poner en peligro la estrategia de Televisa de aumentar los precios, ya que los precios más altos podrían acelerar la migración de los anunciantes a otros medios. Asimismo, las presiones al segmento de Contenidos podrían intensificarse, ya que Televisa dejará de contabilizar totalmente los ingresos de sus contratos con Megacable y Netflix en el 4T16, lo cual podría reducir los ingresos y el EBITDA en 1% y 2%, respectivamente. Por otra parte, Sky/Cable aumentó 12% anual y representa actualmente aproximadamente el 56% de las ventas totales, por lo que la totalidad del crecimiento reportado corresponde a los activos de TV de paga. Esperamos que estos activos continúen sustentando un crecimiento de los ingresos de un solo dígito alto, ya que estimamos un crecimiento de los ingresos de 8% por año hasta 2018.

 

Y los márgenes. El negocio de Sky/Cable produjo un margen EBITDA de 43.7% en el último año (Contenidos, 40.6%) y debería seguir sustentando el EBITDA consolidado. Proyectamos un margen EBITDA de 37.2% en 2018 (vs. 35.6% en los últimos doce meses).

 

Pero el capex aumenta, y el apalancamiento alcanza un máximo histórico de 2.1x. Sin embargo, Sky/Cable utiliza una cantidad desproporcionada de capex, por lo cual, cuanto más crece dentro de Televisa, más capital necesita. Esta circunstancia, junto con las recientes adquisiciones, han llevado a la deuda neta a un nivel récord de 2.1x el EBITDA de los últimos 12 meses, el cual está afectando al potencial de utilidades y a la generación de flujo de efectivo. Como consecuencia, esperamos que Televisa produzca cada vez menos retornos para los accionistas. Reiteramos nuestra recomendación de Venta de las acciones de Televisa, al considerar también la alta valuación a la que cotiza.

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