BANAMEX : Vinte Viviendas Integrales (VINTE) Iniciamos cobertura con una recomendación de Compra/Riesgo Alto: una desarrolladora de viviendas con un crecimiento rentable

 

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Precio Objetivo de P$33.00 por acción (rendimiento total esperado de +27%)/Riesgo Alto. Creemos que Vinte Viviendas Integrales («Vinte») -una desarrolladora inmobiliaria verticalmente integrada que abarca los mercados de Viviendas de Interés Social, Medio y Residencial en México- ofrece a los inversionistas una combinación de crecimiento y rentabilidad, junto con una valuación razonable. La recomendación de Riesgo Alto refleja la baja capitalización de Vinte y su baja liquidez (volumen promedio operado diario inferior a US$50,000), así como la naturaleza cíclica de la industria de la vivienda debido al entorno macroeconómico potencialmente más débil.

 

El enfoque de lo macro a lo micro (top-down) no ayuda, pero nos gusta un enfoque de lo micro a lo macro (bottom-up) para Vinte por tres razones. Aunque el inesperado resultado de las elecciones en EUA ha reactivado la aversión al riesgo en los mercados emergentes -expresado parcialmente por las mayores tasas de interés que podrían impactar negativamente en el sector de la vivienda- nos gusta Vinte por tres razones: 1) un CAC de ingresos proyectados para 2016-2018 de 28%, ayudado por los aumentos de volumen y de precios promedio; 2) los mayores márgenes EBITDA y ROE del sector, ambos por encima del 20%; y 3) un apalancamiento y administración del capital de trabajo disciplinados.

 

El enfoque de la administración en la diversificación facilita la flexibilidad y la agilidad para cambiar de dirección. Asimismo, nos gusta la diversificación de Vinte en varios segmentos y sus fuentes de financiamiento inmobiliario, unos atributos que aumentan la flexibilidad y eficiencia de la compañía para navegar los ciclos de negocios. La baja desviación en los resultados de la compañía durante las recientes desaceleraciones económicas es una evidencia de esta estrategia.

 

Análisis de Casos Optimista y Pesimista. Nuestro Precio Objetivo de P$43.00 por acción en el Caso Optimista se basa en (1) un crecimiento de ingresos mayor en 5 p.p. proyectado para 2017; (2) un margen neto mayor en 100 p.b.; y 3) una expansión del múltiplo P/U objetivo de 2x para 2017. Por otra parte, nuestro Precio Objetivo de P$24.00 por acción en el Caso Pesimista resultaría de un movimiento en dirección contraria de estos catalizadores (-5p.p. / -100 p.b. / -2x, respectivamente).

 

Valuación. Nuestra valuación se basa en un análisis de flujos de efectivo descontados en dos etapas que incluye un WACC promedio de 10.7%, una tasa de crecimiento de ingresos en su segunda etapa de 8% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3%. A nuestro PO a 12 meses de P$33.00, Vinte cotizaría a 11.2x el múltiplo P/U, a 7.7x el múltiplo VC/EBITDA y a 2.2x el múltiplo P/VL proyectados para 2017.

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