INTERCAM BANCO. Reporte 3T24. Alfa.

Reporte 3T24
Alfa
Comienza a reportar a Alpek como operación
discontinua, mayor foco en números de Sigma
El 24 de octubre los accionistas de Alfa aprobaron la escisión de su participación
en Alpek, con lo cual se avanza en el proceso de simplificación de la estructura y
desbloqueo de valor de Sigma, entidad que estaría cotizando de manera
independiente una vez que se concluya el proceso, lo cual se espera en 2025.
Derivado de lo anterior, en el 3T24 Alfa comenzó a reportar los números de Alpek
como una operación discontinua, por lo que el reporte se centra en los resultados
de Sigma.
Desde septiembre, que fue cuando Alfa anunció las medidas para avanzar en la
estrategia de liberación de valor de Sigma (oferta de suscripción de acciones y
dividendo de Alpek), el precio de las acciones ha subido cerca de un 25%, lo que
indicaría que el mercado ha empezado a reconocer el valor de Sigma; sin
embargo, el efecto completo será apreciable una vez que Alfa concluya con la
escisión de Alpek, por lo que consideramos que el mercado aún no reconoce del
todo el valor de Sigma.
Considerando el EBITDA 2024 de la guía de Sigma ($1,000 mdd), que la deuda
corporativa de Alfa se traslada a Sigma y que esta deuda se reduce con el aumento
de capital y dividendo pagado por Alpek (que suman cerca de $500 mdd),
calculamos que de manera implícita Sigma estaría cotizando a un VE/EBITDA de
6.0x. Para dar contexto, los comparables internacionales y empresas mexicanas
de alimentos cotizan a múltiplos en torno a 8.0x, con rangos entre 7x-13x.
Cifras por subsidiaria
 Sigma. Reportó un crecimiento de 1% a/a en ingresos, debido a un aumento
de 2% en volumen y una disminución de 1% en precio promedio, todas las
regiones mostraron mayores volúmenes, excepto Europa. El EBITDA fue de
$281 millones de dólares (mdd), aumentó 10% a/a. Con esto, en el año Sigma
suma un EBITDA de $824 mdd, la guía para el año completo es de $1,000 mdd,
por lo que la empresa se encamina a finalizar el año arriba de su guía. En
monedas locales, los ingresos de Sigma aumentaron 5% a/a y el EBITDA +18%
a/a.
 Alpek, mejora su guía. En 3T24 Alpek reportó un crecimiento en ingresos de
0.6% a/a en ingresos y un aumento de 37% a/a en EBITDA comparable.
Gracias al mejor desempeño en flujo, Alpek revisó al alza su guía de EBITDA
comparable para 2024 a una generación de $675 millones de dólares (mdd),
desde una proyección previa de $600 mdd. Los volúmenes vieron un
crecimiento de 3% a/a, gracias a una demanda más estable y a la normalización
de las operaciones de la planta de Altamira,
La deuda neta de Alfa, excluyendo Alpek, se ubicó en $3.0 mil millones de dólares
(mmdd), en donde $1.8 mmdd corresponden a Sigma. De manera implícita, la
deuda consolidada se puede considerar deuda de Sigma, aunque esta se reduciría
una vez que se reconozca el impacto del aumento de capital. La razón de deuda
neta a EBITDA de Alfa (sin Alpek) es de 2.9x.

Conclusión
Los resultados de Alfa fueron positivos, Sigma mantiene un buen desempeño y
Alpek logró resultados mejores a lo esperado. A pesar del alza reciente en los
acciones de Alfa, aún vemos potencial de desbloqueo de valor para Sigma, lo cual
está sujeto a que se concrete la escisión de Alpek en 2025.
Por ahora, mantenemos nuestro precio teórico de $15.20 y nuestra recomendación
de COMPRA. Nuestros estimados aún reflejan los números de Alfa como
conglomerado, sin embargo, vemos potencial de detonar más valor en Sigma
con la escisión del Alpek.